Источник:
Американская экономика в середине 2019 года может поставить новый рекорд продолжительности роста — предыдущий был зафиксирован 17 лет назад, в 2001 году, когда положительная динамика, начавшаяся в период распада социалистической системы в Европе, продлилась до конца «пузыря доткомов». Сейчас появляются все больше прогнозов о том, что в ближайшие год-два американский ВВП продолжит расти.
«Оптимисты» обычно указывают на прогресс во внедрении технологий, влияющих на потребление (IT, социальные медиа, онлайн-торговля, возобновляемая энергетика), и на положительный опыт управления ростом ВВП через регулирование процентных ставок и монетарные стимулы.
В текущем цикле США и другие развитые страны уже провели несколько программ количественного смягчения: QE от ФРС, LTRO (долгосрочного рефинансирования) и OMT (краткосрочного рефинансирования) для банков от ЕЦБ, а также их аналоги от ЦБ Японии, Великобритании и КНР.
Эти программы, во-первых, «накачали» экономики развитых стран и КНР десятками триллионов не обеспеченных кредитов, во-вторых, позволили финансировать бюджеты и крупные банки «почти бесплатно», в-третьих, дали фондовым рынкам триллионы на рост капитализаций. Все это действительно помогло продлить текущий цикл экономического роста, развить новые технологии, повысить занятость и уровень жизни, особенно в США.
«Умеренные пессимисты» ожидают, что 2019 год станет завершающим в цикле роста, и чем дольше администрация Трампа и ФРС будут растягивать период относительно высоких темпов роста ВВП (около 3% в год), тем сильнее и продолжительнее окажется последующая рецессия, особенно для развивающихся рынков.
Почему кризис неизбежен
Причины общего экономического и финансового кризиса уже сформулировали многие популярные экономисты, в том числе небезызвестный Нуриэль Рубини, и наиболее опытные управляющие активами:
— налоговые стимулы, поддерживавшие темпы роста ВВП США на 3% в год и выше, перестанут действовать в 2020 году, а новые программы стимулирования нельзя принять без большого сокращения государственных расходов;
— торговые войны США с КНР и отчасти — с рядом стран ЕС, рост протекционизма и ограничений на передачи технологий вызовут сокращение спроса, инвестиций и замедление роста ВВП (в большинстве стран Еврозоны — вплоть до рецессии);
— сокращение активов на балансе ФРС и других центральных банков станет важным фактором следующей большой распродажи в первом полугодии 2019 года;
— помимо «переоцененности» акций США, существует проблема огромного объема не очень качественных кредитов, которых выдано уже не меньше, чем на момент начала прошлого кризиса. В основном этом касается необеспеченных корпоративных, ипотечных, потребительских, даже студенческих займов, которые будут обесцениваться и негативно влиять на балансы финансовых институтов.
Но главное для финансового рынка, безусловно, в том, что рост инфляции вынудит поднять ставку ФРС до уровня около 3,5%, и это приведет к существенному удорожанию кредитования и ограничит рост экономики. Центральные банки других стран, включая КНР, будут вынуждены принимать похожие меры, что вызовет замедление всех крупнейших экономик мира.
Поскольку одной из главных причин роста экономики в текущем цикле стала 10-летняя «сверхмягкая» политика ФРС, позволившая «раздуться» фондовому рынку, последний стал самостоятельным фактором сохранения высоких темпов роста ВВП. Похожая картина наблюдалась и в некоторых прошлых циклах, в том числе в 1920-е и в 1980-1990-е годы. Начинающееся падение финансовых рынков из-за близкого завершения мягкой политики ФРС усугубит замедление экономики. Есть риск, что на этот раз обвал котировок ценных бумаг усилит будущую рецессию (будет хуже, чем «при Обаме»).
Время медведей
Переходя к факторам, влияющим на фондовый рынок, нужно отметить, что глобальный индикатор рынка акций (индекс MSCI) в четвертом квартале 2018 года уже нарисовал «медвежий» тренд, снизившись на 20,4% от пика в январе этого года. Но это пока воспринимается как тревожный звонок для мира в целом, а не для благополучных США. Каковы основные признаки начавшегося падения?
С началом новой фазы цикла ужесточения денежно-кредитной политики ФРС доходности акций должны вернуться к средним историческим значениям, стремясь к показателям гособлигаций США и узкого круга наиболее устойчивых стран.
В первом квартале 2018 года пройдены пики рентабельности компаний США. То же самое можно сказать и о вложениях инвесторов: если в январе 2018 года деньги приходили на фондовый рынок, то в четвертом квартале наблюдался отток средств в десятки миллиардов долларов. Вслед за этим начнут сокращаться показатели Р/Е у акцтий, завышенные примерно на 50% относительно своих средних значений,
Для дальнейшей динамики фондового рынка особенно важно, что во всех развитых странах в первом полугодии завершилась стимулирующая политика центробанков (как ФРС и мировые ЦБ изымают ликвидность, хорошо видно на рис.1).
Повод для продаж
В ноябре мы увидели, что инвесторы теряют деньги не только на акциях компаний развивающихся стран или интернет-компаний в США, а по широкому фронту. Бывшие лидеры биржи NASDAQ подешевели в октябре-ноябре более чем на 20%, что подорвало веру в дальнейший стремительный рост их бизнесов. В падающем тренде оказалось около 2/3 всех акций в мире. Ануализированные потери по гособлигациям США в 2018 году составили около 10%, а по качественным корпоративным бондам — 4%. Это один из худших результатов с 1970 года. До 85% сырьевых товаров в мире упали в цене на более, чем 10%.
К концу ноября акции стали выглядеть перепроданными: доля существенно подешевевших бумаг (63% всего в мире, 80% — в разивающихся странах, 61% — в США) приближается к пиковым значениям. Видимо, «рождественское ралли» в США все же произойдёт, так как американским хедж-фондам важно завершить год на позитивной ноте. Но с реальной экономикой это не сильно связано: даже текущие котировки S&P 500 в конце ноября (около 2700 пунктов) предполагали ожидание нулевого среднего роста корпоративных прибылей в 2019 году.
В первом квартале 2019 года снижение рынка, скорее всего, продолжится. В первую очередь, это обусловлено тем, что большие объемы рискованных активов находятся под угрозой принудительных продаж. По данным BIS, объем американских финансовых активов составляет $45 трлн, из которых 72% (в основном, фонды) не смогут выстоять в случае оттока средств на падающем рынке.
Что инвесторам можно сделать сейчас? Основные рекомендации в начальной фазе снижения рынка — покупать защитные активы (например, золото), производные инструменты на индекс волатильности и увеличивать долю наличных средств. Имеет смысл начинать продавать акции крупнейших интернет-компаний, закредитованных сырьевых гигантов, а также все долгосрочные корпоративные бонды с доходностями ниже 5% в долларах (на развивающихся рынках — ниже 6%).
Те же, кто верит в «восстановлении» рынка, могут покупать бумаги наиболее чувствительных к ставке ФРС компаний (сектор недвижимости), прибыльных IT-корпораций, а также наиболее «перепроданные» облигации и валюты развивающихся стран (Бразилия, Турция) и акции европейских крупных несырьевых компаний и банков.